金融脱媒？（金融脱媒的意义）

今年，是中国共产党成立100周年。

一百年发展波澜壮阔，一百年成就举世瞩目。

今天的中国，GDP从新中国成立初期的千亿元，而今迈上百万亿元大关，成为雄踞世界的第二大经济体、当之无愧的世界经济火车头；从曾经面临“被开除球籍”的危险到“地球村里最靓的仔”，中国共产党领导下的中国，令世界惊叹！

金融是现代经济的核心，是推动中国经济社会高质量发展的重要力量，事关国家强大，也事关人民福祉。那么，什么才是好的金融？为此，本刊专访了中国人民大学原副校长、中国资本市场研究院院长吴晓求。

百年金融的三次飞跃：市场化、科技化、国际化

记者：今年是中国共产党成立100周年。100年来，在党的领导下，包括金融业在内，中国社会各个领域的发展可谓成就斐然，每个中国人感同身受并为之自豪。作为我国金融业改革与发展的亲历者和推动者，在您看来，这100年来我国金融业的发展成就，最主要体现在哪些方面？

吴晓求：100年，中国金融发生了巨大变化。从1921年中国共产党成立到1949年新中国成立，我国经历了新民主主义金融事业的萌芽、建立和发展，进行了一些和当时的发展环境相匹配的金融活动，从现代角度来看，相对比较简单。从新中国成立到改革开放期间，金融在中国经济建设中发挥了重要作用，但实事求是地说，那个时代的金融是比较传统、也相对比较落后的，它所提供的金融服务非常简单，存款、贷款、支付、清算，金融在经济活动中不占主导地位，更不是经济的核心，它只是服务于、完全附庸于实体经济。

中国金融真正的变化是从改革开放之后开始的。1984年，中央银行和专业银行（后来称为商业银行）进行分离，中国人民银行单独行使中央银行职能，中国金融业开始趋于现代化，越来越接近现代金融体系，主要体现为金融机构的多元化，一些非银行金融机构开始发展，比如信托、农信社等，以及体现在金融机构开始进行市场化改革，建立了市场化的激励机制等。

中国金融业的第一次质的飞跃，是从1990年沪深交易所成立开始的。沪深交易所的建立，意味着资本市场时代的来临。资本市场的诞生对金融体系的影响是深远的、实质性的，远比金融机构的多样性重要得多。银行和非银行机构的多样性，虽然有助于金融更加灵活地服务于实体经济，但是并没有为金融的功能带来实质性的改变，金融功能最本质的变化是从金融脱媒开始的，也就是说，投融资活动通过市场而不是中介来完成，这正是金融市场化的核心所在。

邓小平同志在上世纪80年代就提出，金融是现代经济的核心，当时我还在读研究生，还不太理解这句话的实质含义。从1994年到2000年的六七年时间中，我慢慢体会到金融的确是现代经济的核心，而且是现代经济的心脏，没有了这颗心脏，现代经济根本无法高速、高效率地运转。后来，随着研究的深入，我们开始理解，以商业银行为主体的金融还成不了现代经济的核心，以资本市场为枢纽的现代金融体系，才能有效地推动中国经济的发展。总之，资本市场的建立，使得中国金融的功能开始走向多元，也开启了中国金融市场化和现代化的进程。这是中国金融体系的市场化。

如果说资本市场从融资角度开启了市场脱媒的时代，那么2000年之后科技和金融的结合、金融科技的蓬勃发展，则对中国金融从支付业态上进行了脱媒。如果说第一次脱媒是“脱融资的媒”，那么第二次脱媒就是“脱支付的媒”。

科技金融本质上是金融，是一种新的金融业态，是金融业的一次巨大变革。在出现科技金融之前，我们的金融有几个特点：第一，很物理化，有空间约束，第二，受时间约束。总的来说，受时空约束。在时空约束下，传统金融的效率是相对较低的，比如，汇兑过程中资金在途时间很长，长的甚至要一个星期，现在几秒钟就完成了，这就大大提高了金融的效率。除此之外，科技金融拓展了第一金融业态（商业银行以及类银行金融机构）的服务群体，比如小微企业、中低收入阶层等这些第一金融业态由于成本的约束、管理半径的约束而覆盖不到的群体，这就意味着金融的普惠性开始提高了。这一点非常重要，金融，不仅仅是一个赚钱的行业，它的本质是一个善的行业，金融应该让人们的生活变得更美好。这是中国金融体系科技化的重要目标。

但是必须指出的是，目前我国“脱支付的媒”事实上还没有“脱”干净。现实中，其结算后台仍然要通过银行体系来完成，因为我们担忧如果离开银行体系，就会形成一个独立的支付体系，对整个金融业会产生重大的风险。实际上，我认为这种担忧是不充分的。如果我们的货币市场很发达、流动性充足，支付后台完全可以放在货币市场，如此一来，就实现了完全的支付脱媒。

2020年以后，我们未来的十年、二十年甚至更长时间，中国金融将进入第三个阶段——国际化的时代，也就是中国金融开放的时代。

特别要提出的是，中国金融业在沿着市场化、科技化和国际化发展的过程中，法制化的线索贯穿始终。过去，地方政府可以指示商业银行给地方企业贷款，干预商业银行的经营活动，现在，我们有了《商业银行法》，对于资本市场，我们有了《证券法》，还有《上市公司信息披露管理办法》等，这些法律法规，为我国金融业的市场化、科技化和国际化保驾护航。

记者：我国金融业“三化”的发展，其历史起点、逻辑起点分别是什么？

吴晓求：沪深交易所的设立，意味着市场脱媒时代的来临。金融脱媒需要两个条件：一个是收入水平要达到脱媒的要求，居民收入除了满足日常的消费开支外，要有足够多的剩余资金转化成投资，投资是脱媒最根本的动力；另一个是市场化的经济体制，如果金融受到严重束缚，比如在浓厚的计划经济色彩下，金融是无法实现脱媒的。坦率地讲，1990年金融脱媒的条件并不完全具备，沪深交易所的建立以及脱媒时代的开始，更多地是基于当时特殊的政治、经济环境。上世纪90年代初期，从计划经济向市场经济转轨，经济出现严重的通货膨胀，企业融资变得非常困难，没有资金就没有办法发展，所以中国资本市场的发展，它的历史起点是来自于企业融资的需求。当然从整个世界资本市场的发展历史来看，筹资功能在一开始都非常重要，之后才衍生出财富管理这样的功能。

但是在沪深交易所筹建之时，意识形态环境比较严峻，围绕“姓资姓社”的问题争论不休，在很多人的观念中，股份制、资本市场就是姓“资”的，是资本主义的东西，在这样的观念里，建立沪深交易所的理论基础就不扎实。

应该说，邓小平同志南方谈话起到了定纷止争的作用。他说：“证券、股市，这些东西究竟好不好，有没有危险，是不是资本主义独有的东西，社会主义能不能用？允许看，但要坚决地试。”这番话，在那样一个特殊的历史时期，彻底消解了人们彷徨、怀疑的情绪，从根本上决定了我国资本市场未来的命运，也决定了整个中国经济改革的大方向，继续推进了中国的市场化改革。

金融科技化起始于科技进步。通信技术、信息技术特别是互联网技术的发展对人类社会从信息角度进行了重构，从原来的单一社会，变成了双重社会，成为一个信息化的社会，所有人的行为信息经过过滤之后，形成一个标准化的、精致的人类社会的数据画像。互联网技术构建了AI和大数据平台，使得信息的对称性、透明度大幅度提高，它掌握融资、放贷所需要的信息，能够观测到融资者的行为特征，知道他的信用状况，也知道风险点在哪里，于是，互联网技术应用在金融业，金融服务的成本开始下降、可得性大为提高、效率大大提升，金融消费者的福利水平因此提高，这就是科技金融带来的巨大变革。

金融国际化的理论起点或者逻辑起点在人民币的国际化。当然，中国走了一条独特的金融开放道路，那就是机构国际化，现在外国各类金融机构，包括保险公司、证券公司、银行等，按照我们的规则可以到中国来开设独立机构或者分支机构，但是从世界范围来看，也包括中国在内，金融开放的逻辑起点或者说理论起点是货币的国际化，没有货币的国际化，一切无从谈起。因为，货币本质上是一种以国家信用来加持的主权货币，是一种可交易的信用。只有当一种货币信用与其他货币信用相互交易的过程得以完成，才能谈到其他的如支付功能、清算功能、定价功能以及储备货币功能。所以，对于中国金融的国际化，推动人民币可自由交易是第一步。

要使人民币成为一个可交易的货币，维护人民币的长期信用非常重要，这就涉及在维持经济的短期增长和人民币的长期信用之间，要找到一个平衡点，比如，通过财政赤字货币化来推动经济增长，这就是本末倒置的做法。目前，中国经济行进在合理健康的轨道上，经济发展比其他主要经济体更有竞争力、有更好的预期，国际贸易的规模越来越大，而且相对稳定，这些都为人民币的国际化奠定了良好的基础。我从来不认为人民币未来会有大幅度贬值的趋势。

好的金融：是善的，也是有效率的

记者：我国金融业的发展，一直坚持以人民为中心、以服务实体经济为目标。事实上，在一些金融细分领域，一些乱象的发生，是与这个原则目标相背离的。如何理解金融业“以人民为中心、以服务实体经济为目标”这句话的逻辑和含义？什么才是好的金融？

吴晓求：金融，首先是善的金融，当然，金融也应该是有效率的金融，是能够推动经济社会发展和进步的。做到这些，我认为就是要以人民为中心。以人民为中心的核心，就是要维护人民币的信用，让人民手里拿着人民币和人民币资产时，是安全的、放心的。

为实体经济服务，意味着金融不能空转。尽管金融机构也要进行套期保值、风险对冲等操作，要通过一些必要的工具创新来锁定未来的风险，但这是金融机构和金融市场之间的一种博弈，也是现代金融的重要特征，但尽管如此，金融的根基是在实体经济，如果离开实体经济，金融就成了一种游戏，转来转去，真正的社会财富没有任何增长。

为实体经济服务，必须通过金融的改革和创新来实现。金融业要服务于那些对未来有重大牵引作用的企业，要推动经济结构的转型和产业的升级换代。金融不能复制传统，更不能保护落后，不要把金融服务实体经济和复制传统、保护落后联系在一起。同时，金融要创造多样化的、多层次的、收益和风险相互匹配的产品，满足人们多样化的金融需求。做到这些，就是好的金融了。

记者：创新在金融业的发展中扮演着重要角色，创新也意味着风险，比如在互联网金融领域。在您看来，什么才是好的金融服务创新？

吴晓求：所有的创新都是基于缺陷。创新的出现，是因为它能够弥补原有制度的缺陷，能够大幅度提高金融需求的满意度、满足度。但是，创新本质上也会带来新的风险，我们不能仅仅因为创新带来了新的增量风险，而否定金融创新。如何判断一种金融创新是不是好的，是有标准的：如果金融创新所带来的福利水平的增量部分，能够覆盖其所可能带来的风险的增量部分，而且还多很多，我们说这个金融创新是好的，是正确的方向。同时，金融创新还有一个潜在的功能，即能够克服存量的旧的金融风险，如果其所克服的存量风险，大大超过其所带来的风险增量部分，那么这也是值得鼓励的金融创新。

在中国，排在第一位的金融创新是支付形态的创新。最近我正在清理我的银行卡，我有中国几乎所有银行的卡，我不知道卡里还有多少钱，甚至这些卡还能不能用。曾经，我们的支付方式很工业化，刷POS机要去现场，要出示身份证，还要比照签名，在这种支付时代，网购是不可能发展的。支付革命也带来网银革命，网上银行对商业银行来讲，也是巨大进步。我向朋友转钱，至少不用跑到银行柜台去，在网上操作几秒钟就可以完成。所以说，支付形态创新对支付方式的革命、对消费模式的改变、对中国经济结构的调整，特别是对中国金融的进步，起到了特别重大的作用。

很多人认为，科技和金融的结合带来了新的金融风险，甚至成为金融动荡的源头。我认为这个认知是不正确的。对于科技金融，首先要区分真假、去伪存真。举个例子来说，有人没有经过批准开办了一家银行，假如叫“梁山泊银行”，我们不能因为它出了问题，就认为所有的银行都有问题。科技金融也是一样。然后我们需要深刻理解，科技和金融结合之后，金融的内在基因发生了什么变化。虽然科技金融仍然是金融，但是此金融不是彼金融，其风险结构、风险特点、风险源头都发生了变化。我们需要做的是创新监管，让监管适应金融变革。对于科技金融的监管，重点应该是对其科技能力和标准的监管，看其有没有足够的技术平台去甄别风险、鉴别客户的信用水平，而不能要求它像银行一样达到规定的资本充足率和杠杆比率。

财富管理的真理：风险和收益一定是相匹配的

记者：根据社科院国家金融与发展实验室发布的《中国国家资产负债表2020》，2019年我国社会净财富为675.5万亿元，其中居民部门财富占76％，居民人均财富约36.6万元。我国金融业如何为庞大的居民个人财富做好财富管理，您认为其中的核心要点是什么？

吴晓求：在我看来，做好居民财富管理的核心，主要有三点。

第一，加快发展财富管理的基础平台——资本市场，加快居民财富的证券化过程，引导居民将财富从大量房产、银行存款等转化为各类证券化资产。并且，要使居民的存量财富有相应的收益，这个收益要与风险相匹配。核心的一点，就是提升证券化的金融资产在居民财富中的比重，这是未来中国财富管理的基本趋势。

第二，加大财富管理机构的发展。居民财富证券化，并不意味着每个人要亲自上阵去做投资，而是鼓励各种类型的基于财富管理的金融业态要多样化，利用它们的专业能力去帮助居民进行财富管理。

第三，加大对居民财富管理产品的监管。我们的上一辈，他们有钱只能放到银行，一方面，因为贫穷的时间太长了，害怕风险，害怕把自己的钱交给别人，另一方面也没有相对应的投资市场。现在，对产品的监管非常重要，要让老百姓感觉到安心、安全。财富管理监管的核心要点是要让基础资产有足够的透明度，没有足够的透明度，没有充分的信息披露，就像在黑洞里进行资产管理，风险是巨大的。

记者：说到老百姓的证券投资，最近流行一个词叫作“韭零后”，用来形容那些在证券投资中损失惨重的人。尤其是2020年，基金在抱团中成就了历史性“超级大年”，而今年春节以来，市场又经历了剧烈调整。关于做好证券投资，您对投资者的忠告是什么？

吴晓求：我个人认为，投资者不应对基金抱团持加持的态度。事实上，只有基金风格多样，这个市场才是平稳的、安全的、有持续性的，任何抱团行为所带来的市场增长都是不可持续的，因为最后人们都要去套现，如果100只基金中有10只基金去套现，就可能导致大幅度下跌，因为其他90只基金不会为它的套现买单。

投资者投资金融资产，要秉持正确的理念，要懂得基本的金融常识，那就是，风险与收益一定是相匹配的，超过平均收益的那个高收益，未来一定面临着同等比例的高风险，这是市场走向均衡的结果。在市场力量的博弈中，不会允许大幅度超越平均收益的情况长期存在，如果存在，其背后一定暗藏着巨大风险，市场会将巨大的风险与巨大的收益进行匹配。这是金融市场中颠扑不破的真理。投资者只要理解了这句话，就理解了金融投资的逻辑，就理解了现代金融的精髓。

（吴晓求，中国人民大学原副校长）