行业配置与投资组合在经济增长减速的大背景下，我们看好上游行业中具备资源垄断优势的行业，如煤炭、港口、机尝高速公路等；在消费水平提高的前提下，看好持续稳定增长的下游行业，如医药、食品饮料、商贸旅游、纺织服装、造纸等，其中具有品牌优势和核心竞争力的公司是关注的重点。另外，氮肥、化学新材料以及电力设备等小行业也存在较好的投资机会。对于受宏观调控影响较大的周期性行业，中短期内还存在一些不确定因素，我们将密切关注行业的变化，尤其是价格和成本的变化，其中具有产品结构优势或产业整合能力强的行业龙头仍可纳入投资组合。    行业配置首先要考虑的是基本面因素，无论对周期性还是非周期性行业，我们都将利润增长情况作为考察的指标。另一个要考虑的因素是行业相对估值水平，基本面良好且估值合理的行业才能纳入我们的选择范围。    2005年上市公司业绩增幅下调。先从宏观经济变动对行业的传导方面分析上市公司整体业绩的变化趋势。我们预测，2004年gdp增长率约为9.2%，2005年gdp增长率约为8.5%。也就是说，gdp在2004年达到近年来增长的高点后，2005年增幅开始下调。根据自上而下的传导机制，上市公司的业绩增长也是2004年延续03年的高增速后，2005年增速回落。    通过对沪深两市1304家上市公司前三季度业绩的统计，表明2004年业绩增长迅速。前三季度加权平均每股收益0.216元，同比增长30.91%，每股收益、净资产收益率、每股净资产等三项指标已超过2003年全年水平，预计2004年全年业绩增长也将在30％以上。    再从我们重点跟踪的股票池业绩预测方面，也能够说明2005年上市公司业绩增幅下调的趋势。    在预期2005年上市公司整体业绩增幅下调的背景下，行业配置的重点是寻找业绩增长持续且稳定的行业或2005年增速变快的行业。    行业配置及投资组合：我们在行业业绩趋势和估值水平之间进行综合权衡，同时考虑各行业的流通市值占比，进行2005年行业配置。在个股选择方面，我们选择行业内peg指标相对靠前的个股，同时剔除年内复权累计涨幅超过60％的个股（见表4）。    对主要行业的基本判断及投资评级：    交通运输：2005年瓶颈依然存在，看好机尝港口、高速公路。民航业2005年的增长速度大约为15％，机场行业将持续受益于行业景气和来自航空领域的逐步开放，而航空公司则主要受到油价的影响，其收益具有较大的不确定性。港口行业中，主营集装箱装卸业务的码头仍处于供不应求的状态，集装箱吞吐量将继续高速增长，尤其是增长潜力较大的沿海枢纽港口，部分码头装卸费率将会提高。高速公路行业在铁路运输瓶颈没有得到缓解以及汽车保有量快速增多的前提下，国道主干线上的车流量将在未来2－3年内高速增长，为治理超载，可能更多的省份将会由按车型收费改为计重收费，超载车辆较多的高速公路将明显受益。    煤炭：由于下游行业的拉动以及交通运输瓶颈不可能在短期内解决，2005年煤炭价格还有继续上涨的动力。其中，冶金煤由于受到供求关系失衡的影响，上涨的动力很强。判断国际市场价格将出现50%以上的上涨，在预计炼焦煤2005年出现600万吨左右净进口的情况下，国内冶金煤价格应该跟进。电煤价格更多地取决于煤电双方博弈和政策干预的结果，上涨的动力稍弱。我们判断05－06财年国际市场煤炭长协价格仍将大幅上涨，预计幅度在15％左右。在此情况下，兖州煤业等出口比重较大的公司将受益最大。看好炼焦煤比重较大和出口比重较大的上市公司。    医药：行业长期稳定增长的内在驱动因素如人口增长、人口老龄化、人均用药等并未改变，医保基金支出增长成为医药经济增长的重要驱动力。近五年医药工业经济一直保持两位数的产销和利润的稳定增长，但2003年3季度以来政策与市场两大层面的多种负面因素集中显现，医药行业利润增速出现阶段性的回落。而今年8月份以来占据国内第一大用药领域地位的抗感染药物市场逐步回暖，对于化学原料药与化学制剂药行业的整体效益水平回升具备重要意义；加上中药行业销售与利润水平的持续稳定增长和生物制品行业的快速成长，2005年医药行业效益有望回升。相比国内化学制剂药企业普遍缺乏创新产品储备和国际竞争能力的现状，中药行业与特色原料药子行业仍将是中国医药经济的比较优势行业，整体上具备更突出的核心竞争力和稳定增长前景。未来的优势上市公司将更多地出现在中药和特色原料药子行业中。    食品饮料：食品饮料行业的价格传导能力较弱，2004年各子行业盈利水平都有不同程度的下滑。但作为快速消费品行业，在我国步入新一轮经济增长周期、居民收入水平稳步提高、消费结构升级的大背景下，具有非常广阔的发展空间。看好其中市场发展空间大、产业集中度不断提高、产品定价能力强、品牌效应显著的上市公司。    电力设备：在今后的2－3年中，电力设备行业仍然将处于持续景气周期，但是不同的子行业将面临不同的状况。我们判断，2004－2005年将是电站设备子行业增长的高峰期，2006年后将面临逐步下滑的趋势。输变电设备和电力二次设备行业面临更长的景气周期，大约能延续到2007年前后。    纺织：纺织行业具有明显的比较优势，是我国最具有国际竞争力的行业。目前纺织行业的外贸依存度高达50%，出口是拉动纺织行业发展的主要因素。2005年1月1日起，纺织品、服装贸易的配额将全部取消，我国纺织行业面临历史性发展机遇，出口将有一倍以上的增长空间。但一些不利因素也使我国纺织行业的发展面临考验：1、竞争将更加激烈；2、非配额贸易壁垒将增加，如技术壁垒、特别保障和反倾销措施；3、人民币如果升值会导致出口型公司的业绩下降。重点关注各个子行业内产品附加值高的公司，这类公司不仅可以规避同质化恶性竞争，而且由于其更强的议价能力，可以有效规避“反倾销”等贸易壁垒以及部分抵消人民币升值的不利影响。    商业零售：预计2004年商业板块业绩同比增长30％以上。商业零售行业的激烈竞争导致业态不断变化，连锁超市具有较强的竞争力。随着2004年12月11日我国零售业将在股权比例、地域限制和开店审批等方面全面对外资开放，行业的竞争激烈程度将进一步加剧，收购兼并重组也将会更加频繁发生，优势企业面临良好发展机遇。    银行：银行业与宏观经济和货币政策高度相关。2004年存贷款增长缓慢，将制约2005年银行股业绩的增长空间，同时经济增速下滑可能使银行业的不良资产出现反弹。但银行业作为国民经济的基础行业，国家的政策支持力度不断加大，预计2005年将出台降低银行业税收的政策，并且对银行业的产品创新给予更多的支持，这将有利于银行业中间业务的发展。从估值水平看，目前我国银行股市净率和市盈率与香港银行股基本接近。    石化：随着投机氛围的减弱，2005年国际原油价格将在目前高价位水平上有所回落，但回落的幅度不会太大，全年均价仍可能超过40美元/桶。40美元/桶的原油价格对世界经济的影响有限，石化行业整体复苏的态势不会因此而中断。下游化学制品企业不具备定价能力，原料成本的大幅上涨抵消了市场容量放大等积极因素。产业增长格局的特征决定了2005年石化上游基础化工原料行业仍将压倒下游化学制品行业，具有更大的获利空间。处于产业链中上游的大型石化企业明显受益。不过，周期顶点的临近、人民币升值的预期以及中石油的上市预期使得对石化股二级市场的操作相对保守。    化工：2005年化工行业处境有所改善，整体形势转暖。从细分子行业看，农药、氮肥和无机化工景气持续回升，业绩保持增长；化学新材料处于快速发展阶段；下游加工行业中的塑料和橡胶制品业仍面临成本消化压力。    造纸：依然存在较大的消费缺口，是我国少数几个供不应求的行业之一。2004年以来纸浆和废纸价格大幅上涨，原材料价格的上涨源于造纸企业产能的扩张和制浆企业生产成本和运输费用的上涨。原材料占到造纸企业生产成本的60%左右，价格上涨会压缩造纸企业的盈利空间。我国造纸业的出口量远远小于进口量，人民币升值预期对造纸行业有利。2005年我国造纸行业将依然保持旺盛的增长势头。    机械：中国重化工业时代的到来及全球制造业向中国转移，使机械行业连续三年保持高增长。前三季度机械行业经济运行形势总体良好，总计完成工业总产值23620亿元，同比增长28.94%，在机械工业的发展史上仍是相当高的增速。机械行业与固定资产投资息息相关，2005年发改委计划对固定资产投资增长的控制目标在15%左右，而由于机械行业的增长惯性，预计2005年机械行业增长将在15%-20%，部分行业如工程机械由于在今年一季度基数过高的原因，可能在明年一季度会出现负增长。宏观调控对机械行业各子行业的影响，正逐渐从投资推动的专用设备行业向通用机械行业、由生产周期短的子行业向生产周期长的子行业传导。    家电：家用电器制造行业从量上来说发展迅速，但原材料成本上升降低了行业盈利能力，并不断抵消规模扩张所带来的利润增长。从行业发展状况来看，出口占行业销售比重越来越大，出口价格的下降也令国内家电制造企业面临更多的困境。随着小家电上市公司的增多，家电企业上市公司在行业中越来越具代表性。大家电上市公司由于规模较大，未来成长性相对来说有所不足。而小家电上市公司规模较小，未来具有较强的成长性，尤其是行业龙头的成长性远好于其他家电上市公司。    钢铁：随着固定资产投资增速的进一步下滑，2005年国内钢材需求量的增长速度将开始回落，钢材生产和消费将由高速增长转为平稳增长。在国内长材供给大于实际需求的长期趋势下，长材市场价格的走势将逐渐趋弱，并且由于长材价格大幅波动的基础－中间需求的存在，长材价格的走势将更加跌宕起伏。2005年板材市场价格仍将保持高位运行的态势，上涨和下跌的幅度都比较有限。随着世界上主要几家大型铁矿石生产商的投资扩产，国际铁矿石市场供应将保持稳定增长并达到供需平衡。因此国际铁矿石的价格虽然会在一段时间内保持强势，但再次上涨的空间有限。在2005年钢材市场的消费增长速度开始放缓、钢材市场价格难以再度大幅攀高、生产成本居高不下的情况下，钢铁类上市公司的经营业绩存在即将见顶的风险。钢铁类上市公司的产品结构决定其投资价值。    电子元器件：2004年以来，我国电子元器件制造行业一直处于快速增长之中，行业景气度不断向上。国内上市公司的发展更多受消费类电子产品的市场销售状况影响，从上下游的传导机制看，预计上市公司05年增长速度趋缓。关注各子行业中成长性好的优势企业。    电力：我们判断，2005年全国电力供求基本平衡，2006年供大于求。供大于求的行业环境为加速电力体制改革提供了难得的外部条件，预计2005－06年改革进度会提速，最快在2007－08年行业最低迷时基本完成市场化的大部分准备工作。2005年应重点关注的行业热点除“煤电联动”之外，就是随之而来的“电煤价格并轨”，以及“区域电力市场部分电量竞价上网正式开始”。行业投资策略：重水电轻火电，规模扩张为主，区域（京津唐、华东、华南）与机组结构（大容量、环保型）选择为辅。    建材：作为典型的投资拉动型行业，2005年宏观紧缩政策的影响仍有待观察，总体供大于求的状况没有改变，成本上升压力和运输瓶颈将继续存在，水泥和玻璃的价格走势不容乐观。看好行业加速整合的过程中的优势企业。    房地产：2004年以来的宏观调控对房地产行业的影响已经有所显现，开工面积和竣工面积增幅均有较大回落，商品房空置面积有所下降，但房地产开发投资和商品房价格仍呈现快速增长。2005年国家将继续严控土地供给、银行信贷，行业形势偏紧，但需求的大量存在使得房价仍有上涨的动力。另外，人民币升值将使行业受益。看好拥有充足的土地储备、良好的品牌优势、融资能力强的公司。