华夏基金etf专栏

　　（华夏基金上证50etf、中小板etf基金经理 方军）

　　etf之所以不会出现大幅折溢价问题在于其拥有独特申购/赎回机制。简单的说，当etf的次级市场交易价格相对其资产净值发生溢价情况时，机构投资人往往会先买进与etf指数组成结构一致的“实物股票组合”，然后在初级市场申购etf,再将etf在次级市场以高于资产净值的价格卖出以赚取中间利差；反之，当etf的价格相对于其资产净值产生折价情况时，机构投资者就会在次级市场以低于资产净值的价格大量买进etf，然后在初级市场赎回etf，换回股票组合，再在次级市场将股票卖出而获利。

　　由于申购/赎回机制的应用，每当etf在初级与次级市场之间出现折/溢价情况，机构投资者的套利买卖就会随之而至，从而缩小两个市场之间的价差，使一般投资者在交易所（次级市场）实际进行的交易价格与净值几乎完全一致，这就表示etf基本不会像封闭式基金一样出现大幅折价或溢价的情况。此外，对etf的发行机构而言，由于申购/赎回都以股票进行，因此也不会遇到开放式基金的现金赎回压力，发行机构不用保留资金来应对赎回，就能让资金获得更充分的运用。

　　因为etf拥有一套申购/赎回机制，令其不会像封闭式基金一样有固定的资产规模，因而每一档etf都没有规模上限。这样，即使投资人放空etf，也会因为申购/赎回的机制而出现相对应的买方进行etf受益凭证的申购，以提供投资人放空etf部位，这也说明了为何etf的资产净值并不会随着投资人放空而大幅下滑。

　　此套利机制，让机构投资者乐于积极参与etf交易，进而带动整体etf的活跃。而套利活动在市场非常活跃时，etf的折溢价空间将会逐步缩小，当etf在次级市场的报价与资产净值趋于一致时，又会加强一般散户投资者投资etf的意愿，进而促使整体etf市场更加蓬勃发展。

　　虽然投资者可以直接买卖etf，也可以通过申购/赎回机制获得etf基金单位，但是要注意的是，无论申购或赎回机制都是以实物股票的形式来进行，而非现金交易。etf在初级市场的申购/赎回交易有最低交易单位的限制，称为实物申购基数。每一档etf申购/赎回的基本单位可能不同，如上证50etf最小申购/赎回单位为100万份，中小板etf最小申购/赎回单位为50万份。

　　或许一般人会觉得申购/赎回交易机制不够公平，门槛太高，但如果投资者要拿一个etf交易单位去初级市场赎回，不但基金管理公司必须准备零股，投资人换回时拿到的也是零股，势必造成双方的困扰与交易成本的提升，当基金公司成本增加时，还是会转嫁到投资者身上。因此etf申购/赎回机制的数量限制，虽然造成了只有大额的机构投资者能够投资，但散户投资者享受到了低交易费的商品。机构投资者进行申购/赎回操作的同时，解决了封闭式基金大幅折溢价的问题。对一般投资者来说，折溢价缩小的好处在于投资者不会有买高卖低的现象，在市场上买卖的价格是个非常公平的价格，从这个角度看，散户投资者虽然无法参与申购/赎回，但充分享受了这种独特的机制带来的好处。（cis）