投资者报 (记者) 零成本期权策略是指投资者在购买某些期权的同时又出售其他期权。出售期权所得的权利金(premium)与购买期权的费用正好相互抵消而导致净成本为零，零成本期权策略可以有多种多样的组合形式。

　　零成本2*3看涨期权的做法是：购买2份1个月合约期价平看涨期权，出售3份相同期限价外看涨期权，这些期权将被持有到合约期满。价外期权执行价格的确定，则取决于当时的市场条件(指数价格、期权隐含波动和偏斜程度)，使得出售3份价外看涨期权所得的权利金等于购买2份价平看涨期价支付的权利金。因为没有付出成本，这些期权到期相互抵消后的盈利或亏损，则为此策略的净亏盈。

　　也许有人会问，为什么价平看涨期权与价外看涨期权的比例是2∶3，而不是1∶2、3∶4 或者其他呢？这是从近来期权市场观察中总结出来的比例。随着市场条件的变化，这个比例也将发生变化。在决定期权数量比例时，各个期权自身的流动性是一个重要的考虑因素，相对来说，平价期权流动性最强，对价外期权而言，其执行价格越远离价平期权的执行价格，其流动性就越低，交易成本也就越高。对于看涨期权来说，还存在隐含波动率偏斜 (implied volatility skew) 的问题——看涨期权的执行价格越高，其隐含波动率就越低。

　　因为投资者是出售价外看涨期权，他当然是希望价外期权执行价格越高越好，但这样做的结果，是他必须出售更多的价外看涨期权才能购买1份价平看涨期权。万一指数猛涨，到期大幅超过执行价格，损失则难以弥补。买2卖3的数量就近期的市场条件来看，是比较合适的。根据我们期权交易部“零成本2*3看涨期权套利”(2008年4月30日)的交易情况。其价外执行价格，比价平执行价格要高出1.35%。

　　如果投资者想将价外看涨期权执行价格设在比价平执行价格高出5%，那么，他则必须出售将近6份价外看涨期权才能购买1份价平看涨期权。

　　假设在本月初，指数值为100，投资者购买2份1个月合约期的价平看涨期权(执行价格为100)。同时出售3份相同合约期的价外看涨期权，执行价格为102，净成本为零。1个月后，如果指数低于100，两个期权价值都为零，所以不亏不盈；如果指数涨到101，该投资者盈利2元；如果指数涨到102，其盈利达到最大化为4元；如果指数上涨超过这个值，盈利开始减少，当指数超过106时，该投资者则开始遭遇亏损。

　　(作者为美国ing投资管理公司资产策略与解决部副总裁)