自2007年9月11日证监会批准黄金期货上市以来，国际黄金现货价格从712美元/盎司一路上涨到878美元/盎司，上涨了23%；在1月2日到1月8日的黄金期货模拟交易中，市场交易活跃。这些都极大地激发了国内黄金投资者的做多热情，导致黄金期货上市当天，几乎所有合约都以涨停价开盘，远高于当时的现货价格，这种不合理的价差，吸引了大量黄金生产企业及套利资金进场做空，结果黄金期价连续下挫，波动剧烈。
沪金au806与国际金价k线对比图
应该说，黄金期货不负众望，在较短的时间内找到了相对合理的价格区间，市场价格回归理性的同时，成交量保持活跃，黄金期货的后市值得期待。
一、沪金定价合理性分析
黄金期货上市首日定价很高，经过2日大幅回调，与黄金现货的价差有所缩小，但随后的交易日，主力合约au806价格相对现货价的升水却维持在5%左右的高位，明显高于国际市场的正常期现价差。很多黄金投资分析师和投资者都认为这种价差还是偏大，期价定价偏高，短期依然有套利空间。笔者对此不大认同，随着时间的推移，au806合约价格与现货价格差价固然会缩小，但短期内很难实现，只有交割月临近时，这种高溢价才可能迅速缩小。
沪金au806与现货黄金9995价差图
1．参与主体仍有缺位
国际黄金市场的主要参与者包括：商业银行、投资基金、金商、其他机构和个人投资者，商业银行和投资基金是黄金期货市场的重要参与主体，但现阶段都没有参与国内的黄金期货交易。目前国内商业银行在黄金现货市场已经充分显示了其重要性，作为上海黄金交易所的金融类会员，可进行自营和代理业务及批准的其他业务。而商业银行在黄金期货市场只能承担交易清算和交割金库的功能，不能进行黄金期货的自营或经纪业务。对于黄金期货投资基金，《期货交易管理条例》也没有予以放行，境外投资者更没有进入国内黄金期货市场。市场参与主体的缺位，阻碍了期货和现货市场的流动性，使得期货相对现货高升水有存在的空间，因为只依靠套期保值的金商和其他机构通过期现套利方式是不足以缩小市场价差的。
2．市场结构尚不完善
有效的黄金期货市场定价，需要依托发达的现货市场结构和完善的市场政策。但目前国内黄金市场结构比较单一，在黄金期货推出之前，只有以上海黄金交易所为中心的现货市场，而且发展也不足６年时间，尚未发展黄金做市商制度，黄金借贷市场也几乎是空白。在黄金市场的政策法规方面，1983年颁布实施的《金银管理条例》是现行黄金市场的最高法规，相关规定严重滞后，不适应黄金市场化改革的需要。对于投资性需求的黄金进出口政策也未放开，很多机构不能参与国际黄金市场。上述因素表明国内黄金市场还没有一个完全竞争的市场结构，金价无法完全跟国际市场接轨。
3．市场博弈的平衡点
黄金期货上市后，我们觉察到其正处于一个相对封闭的环境中，在国际金价强烈看涨的大背景下，以散户为主的多头虽然未行动一致形成做多合力，但他们对后市充满信心；空头则在黄金生产商的鼓舞下，凭借其对黄金市场的专业分析实力，发动了一场“套利”攻势，把期货相对现货的溢价水平从10%迅速打压至4%，但在取得了阶段性胜利之后，空头却很难继续扩大战果，空头集团开始分化。价格在多空双方的角逐中，也在高位得到了一个相对平衡的位置。
二、黄金后市展望及投资建议
1．供求基本面的牛市根基稳固
(1)供给方面
矿产金的生产情况、官方售金情况及再生金供应情况是影响2008年黄金市场供给的主要因素。1月17日，gfms在《黄金年鉴2007》第二更新版中说，2007年全球矿产金产量下降超过1%，主要原因是南非和其他传统生产国如美国和澳大利亚产量下降，最显著的是南非产量在过去１０年里减少了一半；但印尼、中国等国的产量有所上升，2007年中国黄金产量比2006年增长12%，达276吨，已经超过了南非，成为世界头号黄金生产大国。从历史数据看，全球矿产金数量没有快速增长过，这主要是金矿开采受行业本身特性限制，对价格的敏感度低，价格的大幅上涨需要较长时间才能反映到产量上。我们认为，未来几年世界黄金产量不会变化很大，依然比较稳定。
2007年全球央行的黄金净销售量总计为488吨，在2006年销售量异常低之后，恢复至正常水平。尽管央行继续扮演着黄金净出售者的角色，但由于央行受售金协议限制，大量抛售的可能性已经不存在。而且，目前通胀预期增强，黄金的保值作用将重新被人重视，非央行售金协议签署国的央行出现了小量的黄金净买入。因此，我们预计2008年官方售金给市场带来的供给量将相对降低。
至于再生金，受金价波动影响较大，在目前次级债危机影响较大、黄金价格预期上涨的情况下，再生金供给量将相应减少。最新数据显示，2007年产量减少约两成，下降到900吨以下。
(2)需求方面
黄金市场的需求主要包括首饰行业需求、其他加工业及工业需求、投资需求，结合目前全球黄金需求趋势变化较大的情况初步判断，投资需求将对2008年黄金市场需求形势影响较大。
黄金实物需求主要包括首饰行业需求和其他加工业及工业需求，占到黄金需求的70%左右。从历史数据来看，黄金实物需求一直保持相对稳定，略有增加。2007年，首饰用金消费量较上年小幅增长5%。制造需求相对稳定走强，将会在任何明显的下跌风险中支撑金价。不过由于金价太高，印度孟买黄金协会表示，该国2007年的黄金进口量可能减少20%，这将使黄金实物需求增长速度有所放缓。
黄金etf持金(单位：吨)
受宏观经济因素的影响及黄金市场长期看好，目前黄金需求趋势发生了重大变化，黄金投资需求迅速增加，代替首饰需求成为新的需求增长点，这也成为促使金价狂飚的重要因素。因此，次级债危机的影响长期存在及美元的持续走软，将促使2008年黄金市场投资需求继续扩大。另外，有些国家的央行黄金储备有可能增加，如中国的外汇储备2007年年底约为1.5万亿美元，而黄金储备仅为600吨，黄金储备及占外汇储备的比重都明显偏低。
2．世界政治经济形势的不确定性将支撑金价走强
世界地缘政治的不稳定性加剧了黄金市场的价格波动。目前，伊朗、伊拉克、尼日利亚及委内瑞拉等产油国的政治环境依然不明朗，不稳定因素不断增加。２００７年１２月２７日巴基斯坦前总理贝·布托遇袭身亡，使中东地区局势更加紧张，世界地缘政治更加动荡。同时，2008年美国的大选结果也将影响其政治、经济及外交政策，给美国经济及全球经济带来不确定性。
世界经济的不确定性使更多的投资者选择了黄金。最近国际货币基金组织再一次调低了对２００８年美国经济前景的预期，实际上，由于次级债危机具有很大的隐蔽性，它将在多大程度上影响美国实体经济现在还无法确定，美国经济是否会因此而出现深度衰退，美国通货膨胀是否会因为原油价格上涨而死灰复燃，都还无法确定。
通货膨胀是推动黄金价格上涨的另一重要因素。近年来，国际原油价格和粮食价格持续上涨，并推高了工资水平，从而有可能演变为全面的、世界性的通货膨胀。目前欧元区的通货膨胀率已经达到了３．１％，为６年来的新高；日本总务省公布的最新经济数据显示，受原油价格上涨影响，日本消费者物价指数也出现了１９９８年以来的最大涨幅。更重要的是，高通胀又会进一步刺激通胀预期，造成工资—物价的螺旋式上升。
美元贬值是推动黄金价格大幅上涨的最主要因素。在国际市场上，黄金交易以美元计价，美元大幅贬值直接推动国际黄金价格大幅上升。近年来，由于美国经常账户的巨额逆差，美元汇率不断走弱，在过去７年内，美元对欧元贬值超过４０％；过去３年中，美元对各主要货币加权汇率下跌３５％左右。在次级债危机的影响下，美元指数更是加速下跌，创下30多年来的新低，虽然美元近期受美国政策影响有反弹迹象，但在今年第一季度反转的几率不是很大。
3．投资建议
2月份，黄金市场价格的变动方向，主要取决于美元汇率走势，而美元汇率变动则与美国经济增长和美联储货币政策调整等密切相关。
从基金持仓量来看，comex、cbot非商业头寸和非报告头寸净多持仓继续增加，表明金价后市继续看涨。
comex、cbot非商业头寸和非可报告头寸净多持仓
2月份恰逢中国春节和印度传统婚庆高峰期，消费旺季的到来有可能刺激金价上涨，试探1000美元／盎司的高点，建议投资者在确认850美元/盎司有效支撑的前提下，逢低做多，等待黄金价格的新一轮上涨。
